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招商证券—保险行业2009年度投资策略_回首向来萧瑟处，也无风雨也无晴本文对经济长期和短期，看空或看多做四种情景分析，认为保险公司虽难保获得 绝对正收益，但均不失为一种相对的次优选择。 􀂉 保费收入具有“弱顺周期性”。在经济下行阶段，由于调整滞后，保单收益 率高于市场利率水平，而人们对未来的预期短期内难以改变，保险产品相对 于定期存款具有可替代性，表现为保费收入的逆势增长；当市场一致预期确 立后，保险公司下调保单利率，投资者开始缩紧银根，减少支出，保费收入 增速开始契合整体经济向下的趋势。这种“弱周期性”提供了在牛熊转换的 市场环境下保险公司的缓冲期。 􀂉 低利率和宽松的货币环境使保费收入周期滞后于经济周期，短期利差损无碍 相对收益的取得。在经济萧条、百业俱废时，投资型、甚至是保障型的保险 产品都很难维持增长的动力，尤其在大规模的经济危机中。但由于周期滞后 性，保费收入通常在危机爆发的次年或者更长时间之后才会现出颓势。虽然 有“利差损”困扰，但中国的保险基本面好于美国，而政策监管面严于日本， 仍具有取得相对收益的可能。 􀂉 保险行业明年的保费收入增速将在5%-10%，国寿和平安等在代理人和营销 网点上有优势的公司可能略超行业平均水平。09 年保费收入增速下滑已成定 局，而保费收入下降并不能直接看成一个利空。在利差缩窄的背景下，保费 增速的放缓同时给保险公司减轻负债、调整业务结构的机会。如果明年的保 费收入增速依然居高不下，在新增投资收益率下降的条件下，保险公司的压 力可能更大。未来监管趋紧，保费粗放型增长模式受限，保险公司会更倾向 于发展利润率较高的个险和期缴产品，这将对08 年出现恶化趋势的保单利润 率有正面的影响。 􀂉 降息增加债券资产的账面价值，浮盈释放缓解利差损忧虑。新增投资的收益 率将低于保单成本，但在中和原有投资资产基础上，总体出现利差损风险有 限。即使09 年总体投资收益率低于保单的平均负债成本，以目前保险公司的 资本实力和分红储备来说，也至少可以支持5 年以上。降息周期内债券资产 价格增加，浮盈释放可增厚公司未来两年业绩，盈利表现可能超过市场预期。 􀂉 欧美保险股当期PB 仅为1 倍，但在次贷危机背景下，这并不是正常经营和 存续前提下的合理参照，2 倍PB 是我国保险股相对安全的边界。我国保险公 司的资产80%以上是金融资产，其中10%左右是股票类，剩余基本是固定收 益类资产，未来继续缩水的空间相当有限，因而保险的PB 含金量很高。国内 很多行业的周期滞后，风险没有完全反映在净资产上，较低PB 也难说安全。， 大小：923 KB

　
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